摘要：箭牌家居4.5亿元的分红，其中4.14亿元流进了谢岳荣家族的口袋之中。来源 | 经理人传媒旗下《经理人》杂志本刊记者/孙晨前脚分红4.5亿，后脚募资近期，箭牌家居集团股份有限公司（简称：箭牌家居）披露招股书，拟在深圳主板上市。招股书显示，箭...
箭牌家居4.5亿元的分红，其中4.14亿元流进了谢岳荣家族的口袋之中。
来源 | 经理人传媒旗下《经理人》杂志
本刊记者/孙晨
前脚分红4.5亿，后脚募资
近期，箭牌家居集团股份有限公司（简称：箭牌家居）披露招股书，拟在深圳主板上市。
招股书显示，箭牌家居是一家集研发、生产、销售与服务于一体的大型现代化制造企业，公司产品主要分为卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具、瓷砖、浴缸浴房、定制橱衣柜、其他配件等七大类，产品品牌包括ARROW 箭牌、FAENZA 法恩莎、ANNWA 安华，对应不同的消费群体。
本次IPO，箭牌家居拟公开发行不超过9,899.6717 万股人民币普通股，募集180,947万元，用于多个项目的改造升级、品牌建设及补充流动资金等，其中用于品牌建设、补充流动资金的金额分别为26,310.38万元、34,000万元，合计60,310万元，占本次募集资金总额的比例为33.33%。
关于补充流动资金的必要性，箭牌家居给出的理由有三点，公司需要具备一定的营运资金储备；降低财务费用，提高盈利能力；缓解偿债压力，改善资本结构。
简而言之，箭牌家居缺钱，所以需要补充该笔流动资金，不过，箭牌家居2020年半年度的现金分红金额为4.5亿元，比本次募集的流动资金还要多上1.1亿元，占当年净利润的比例高达76.4%。
对比同行上市公司，惠达卫浴、东鹏控股2020年的分红金额分别为0.92亿元、3.52亿元，占当年净利润的比例29.97%、41.31%，不管是金额还是比例，均远远低于箭牌家居。
工商资料显示，谢岳荣先生、霍秋洁女士、谢安琪女士、谢炜先生合计持有65.00%乐华恒业投资的股权，而乐华恒业投资持有箭牌家居 55.24%的股份。此外，谢岳荣直接持有箭牌家居23.94%的股份。需要指出的是，谢岳荣与霍秋洁是夫妻关系，而谢安琪、谢炜两人为其子女。
谢岳荣一家合计持有箭牌家居79.17%的股份，以此计算，谢岳荣一家的分红金额逾3.56亿元。另外，霍秋洁的哥哥霍振辉控制的霍陈贸易、霍秋洁的姐姐霍少容还分别持有箭牌家居9.21%股份、3.68%股份，合计持有12.89%的股份，即谢岳荣及其亲属（简称：谢岳荣家族）合计持有箭牌家居的股份高达92.06%。也就是说，本次4.5亿元的分红金额，有4.14亿元流进了谢岳荣家族的口袋之中。
左手大额分红，右手募集资金补充流动资金，箭牌家居作出突击分红的理由是什么？是否合理呢？箭牌家居是来上市的，还是来圈钱的？此外，谢岳荣家族对箭牌家居的持股比例高达92.06%，上市后如何保障投资者的权益？
事实上，除了突击分红之外，箭牌家居还存在股东突击入股的行为。2019年11月28日，箭牌有限变更为股份有限公司，但在进行改制前的一个月，即10月24日，箭牌有限存在增资行为。
具体来看，股东同意箭牌有限的注册资本由80,000.00 万元增加至 82,172.95 万元，其中员工持股平台乐华嘉悦认缴出资 1,351.22 万元，增资价格为 1.90 元/注册资本；外部投资者中证投资及金石坤享分别认缴出资469.56 万元、352.17 万元，增资价格以投后估值70亿元为依据，为 8.52 元/注册资本。
中证投资及金石坤享系中信证券同一控制下的企业，在本次增资中持有箭牌家居股份的比例为1%，需要指出的是，中信证券正是箭牌家居本次IPO的保荐机构，既是股东又是保荐机构的中信证券，能否充分履行自身的职责？
2020年10月，箭牌家居再次增资，注册资本由82,172.95 万元增至 85,596.82 万元，其中由珠海岙恒等三家企业合计以45000万元认购新增的股份，本次增资价格以投后估值112.50亿元为依据，价格为13.14元/股。
12月，箭牌家居再次启动增资方案，注册资本由85,596.82 万元增至 86,900.33 万元，其中北京居然、红星喜兆、青岛青堃分别以11,421.32 万元、5,410.66 万元、300.00 万元认购新增的股份。投后估值与增资价格与10月份一致。
需要指出的是，在箭牌家居IPO前夕入股的这些企业具备强大背景，例如珠海岙恒背靠高瓴资本，北京居然、红星喜兆分别背居然之家、红星美凯龙等上市公司，对此，箭牌家居称引进外部投资者是为了完善股权结构与加强渠道合作。
值得注意的是，青岛青堃成立时间为2020年11月13日，法定代表人为车一鸣，后者是重庆红星美凯龙企业发展有限公司（美凯龙控股的企业，董事长为车建兴）的监事，为何箭牌家居会选择一家刚成立不久的私募企业认购公司新增股份，此举是否涉嫌利益输送呢？
营收连年下降，前景存疑
上述增资过程中，箭牌家居的投后估值在一年的时间里从70亿元增加42.5亿元至112.5亿元，增长率为60.71%，对于定价依据，箭牌家居给出的理由是在综合考虑宏观经济环境、公司所处行业及竞争状况、公司行业地位、盈利水平以及未来的成长性等多方面因素基础上协商确定。
从箭牌家居自身来看，2018年至2020年（报告期内），箭牌家居的营业收入每况愈下，实现的营业收入分别为68.10亿元、66.58亿元、65.02亿元，三年下滑了4.52%，近五个百分点，而同期的惠达卫浴、东鹏控股营业收入实现增长，近三年增长率分别为逾16%、8%。
在箭牌家居七大类产品中，卫生陶瓷、浴室家具、瓷砖、浴缸浴房等产品一直是收入的主要来源，但近三年一直处于下滑趋势，其中卫生陶瓷从18年的31.29亿元下跌至20年的29.98亿元、浴室家具从9.32亿元下跌至7.2亿元、瓷砖从6.83亿元下跌至5.58亿元，下滑幅度分别为4.19%、22.75%、18.30%，下滑幅度较大。而龙头五金产品实现增长。
对于上述产品的收入下滑，箭牌家居称是由于消费者偏好变动较快、新建住宅户型设计更加紧凑、行业竞争更加激烈所致。不过，对比同业公司来看，在2020年惠达卫浴卫生陶瓷产品下滑了4.05%，但浴缸淋浴房产品则增长了3.72%。
从行业来看，箭牌家居的主要产品如卫生陶瓷、龙头五金和浴室家具所处行业与房地产行业具有一定的关联性，但随着我国房地产政策趋于收紧，在去年更是出台“三条红线”来看，此举将会间接对箭牌家居主要产品产品的销售带来消极影响。
国家统计局数据显示，2020年，全国卫生陶瓷累计产量为 20,359 万件，同比下降 7.27%。根据智研咨询数据显示，在2014-2019 年间花洒（龙头五金行业产品主要包括淋浴花洒、龙头、地漏、挂件等）行业市场规模稳步增长，但增长率从2016年的16%下滑至2019年7%，增长明显放缓，或仍有下降空间。
从品牌来看，国内卫生陶瓷的高端市场由汉斯格雅、德国唯宝等外资品牌把持，大众消费市场则以科勒、TOTO等外资品牌与箭牌、惠达、九牧、恒洁等本土品牌为代表，但在市占率方面，以2018年为例，中国建筑卫生陶瓷协会数据显示，箭牌的市场占有率为7.3%，低于10%，而科勒、TOTO的市场份额分别为20.4%、11.5%，可见箭牌与头部品牌仍存在着较大的差距，可见产品竞争力相对不足。
营业收入连年下滑、行业前景增长有限，箭牌家居在招股书中甚至未进行盈利预测，品牌优势不明显，如此条件下，箭牌家居2020年的评估值何以同比增加60%？又是否合理呢？
需要指出的是，与营业收入连续下降形成鲜明对比的是，箭牌家居的净利润持续走高，报告期内的净利润分别为3.07亿元、6.21亿元、5.87亿元，其中2019年增加金额3.14亿元。箭牌家居给出的理由有三，其一对产品的定价进行调整，其二智能坐便器、智能花洒等智能产品收益占比持续提高，其三智能制造降低了生产成本。
简单翻译，是智能产品让箭牌家居的净利润得以走高，不过在2020年，箭牌家居的坐便器产品销售收入为19.85亿元，同比下滑2.17%，虽然智能坐便器销售收入同比增长了1.07亿元，但普通坐便器销售金额同比下降了1.50亿元，使得坐便器的销售收入同比下降了0.44亿元。这意味着如果箭牌家居后续的智能产品的销售收入未能持续增长的话，则公司面临着“智能+普通”产品销售收入双下滑的情况，会对经营业绩产生不利影响。
针对上述疑问，《经理人》杂志致函箭牌家居，但截至发稿，尚未获得回复。我们将持续关注。
